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原标题:欧中央银行缩减激情风声并未有损伤法郎区二线

浏览次数:116 时间:2019-09-15

(本文作者Jamie McGeever为专栏作家,以下内容仅代表其个人观点)

伦敦7月25日 - 数月来市场一直在担心,当欧洲央行最终结束购债计划时欧元区各国政府的相对借款成本会受到何种冲击。然而,“缩减购债风声”开始吹拂,但预期中的震动并未出现。

* 提前大选和欧洲央行收紧政策忧虑打压意大利公债

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* 意大利/西班牙公债收益率差接近2012年危机来最宽水准

资料图片:2017年11月,欧元纸币。REUTERS/Benoit Tessier/Illustration

资料图片:2015年9月,欧洲央行总部大楼。REUTERS/Ralph Orlowski

伦敦6月7日 - 意大利与西班牙10年期公债收益率之差周三接近2011-2012年欧元区债务危机以来最宽水准,凸显意大利是欧元区最脆弱市场之一的状况。

伦敦5月29日 - 欧元区市场现在的走势很像是2012年时,意大利的政治危机冲击到二线国家利差,激发对避险德债的需求高涨,达到六年前欧元危机最严重时期以来的最强水准。

欧洲央行总裁德拉吉一个月前暗示即将缩减货币刺激计划,让金融市场感到紧张不安。但目前,西班牙公债较评级最高的德国公债的收益率之差不到100个基点,处于2015年3月以来的最窄水平--当时欧洲央行开始购买公债以刺激通胀和经济成长。

意大利与西班牙10年期公债利差扩阔,因投资者聚焦意大利救助受困银行上缺乏进展、可能提前大选的政治风险以及欧洲央行可能政策收紧。

但是这一次不太一样。几乎难以想像欧洲央行将会袖手旁观,任由意大利国内政治危机演变为一场对欧元区来说生死存亡的危机。

目前意大利公债与德国公债收益率之差是去年12月以来最窄。一般认为,意大利公债特别容易受到货币刺激“缩减”的伤害。

周三欧洲央行批准西班牙最大银行桑坦德银行以象征性的1欧元价格收购受困同业--西班牙宝培拉银行(Banco Popular),以避免后者陷入破产境地。但在意大利,政府金援是救助两家受困银行的唯一考虑选项。

如果到了紧要关头,引用欧洲央行总裁德拉吉2012年那句有名的承诺,“不惜一切代价”的话,则将能避免“意大利脱欧”。

上述情形出乎意料。银行业者在2月时估计,如果没有欧洲央行的购债行动,欧元区公债收益率会高出20-50个基点,尽管低于一年前预计的75-100个基点。

“在西班牙,银行业问题被视为是局部的,但在意大利,他们仍必须解决问题。”Jefferies首席欧洲金融分析师David Owen表示。

意大利公债收益率及利差当前的涨势相当惊人。10年期意大利较德债利差周二突破300个基点,就是说短短两周内就扩阔一倍还多。

“这已经让我困惑好一段时间,因为你会预期,既然在计划开始时二线国家债券利差缩窄,在计划预定结束时也会看到逆转的情况,”荷兰银行资深债券策略师Kim Liu称。

“而且如果意大利提前大选,且欧洲央行收紧政策,这种局面会进一步扩散。”

意大利两年期公债收益率周二突破2%,明显高于希腊两年期收益率,很可能创下1992年以来单日最大升幅。

债市人士举出了一些导致债券利差走势出乎意料的原因。

意大利10年期公债较可比德债利差扩阔至203个基点,为4月21日来最宽。

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首先,德债的一波跌势,推动了利差收紧。另外,投资者目前正在进行仓位调整,为欧洲央行缩减刺激做准备。欧洲央行缩减刺激,旨在缓和购债项目造成的德债荒。

意大利与西班牙公债利差为74个基点,只比3月峰值低1个基点。3月峰值为2012年2月以来最高。

这些债券的最大持有者之一意大利银行业将因此面临严重问题。它们的资产负债表以及在货币和债券市场筹资的能力受挫,这将给欧洲央行拉响警报。

德债是欧洲央行资产购买的主要对象。符合条件的德债稀缺,压低了收益率。但自德拉吉上月在葡萄牙发表讲话以来,德国10年期公债收益率已上升了一倍,表明市场重新评估政策前景。

债市经常将评等类似的南欧国家相互比较,这些国家公债之间的利差会被用来衡量整个地区的风险情况。

周二的抛售潮也明显暗示,金融市场目前在意大利公债和银行股、甚至欧元中都计入了欧元区解体的风险溢价。这为欧洲央行所不喜,将促使央行采取行动。

与此同时,欧元受货币政策收紧预期推升,促使投资者在低收益资产融资,买进南欧债券等高收益资产。

意大利发行30年期公债,该国指标10年期公债收益率日内上涨4个基点,表现不及其他二线欧债。

六年前欧元区解体风险曾迫使欧洲央行出手。如今的情况有所不同,投资者并不怀疑欧洲央行准备帮助意大利,而是意大利是否想要这种帮助。意大利自己可能会选择“退出”,这对欧洲央行和欧元区决策者而言是一个全新的主题。

“欧洲央行会议后实际能说明问题的事是,尽管二线国家公债利差缩窄,你可以说是因为德拉吉立场显得温和,但欧元强劲上涨,”JPMorgan Asset Management的全球债券机会基金联合经理人Iain Stealey表示。

多数其他欧元区公债收益率小涨,在彭博报导欧洲央行准备在本周政策会议上下调通胀预估后一度下跌。

欧洲央行若迫不得已采取行动,或将扩充及调整现行的债券购买计划,为意大利银行业者提供紧急金援;倘若意大利不得不接受欧元区纾困基金的金援,则该行或将采行直接货币交易计划。

“或许这反映了对欧洲资产的追捧。”

德国10年期公债收益率一度降至六周低点0.25%,但在尾盘持平。

欧洲央行可能混搭上述措施,抑或推出全新的方案。

与此同时,有观点认为即使缩减刺激,也会将战线尽可能地拉长以缓冲对欧元区的影响,这种观点提振了风险偏好。

由2011-12年债务危机看来,欧洲央行在调整或暂缓执行法规上,颇具弹性、创意及意愿。该行推出的非常规政策措施及计划名单很长,其中包括:OMT、长期再融资操作、证券市场计划、净资产购买计划、企业债购买计划及担保债券购买计划。

尽管意大利明年将举行大选,但相比英国退欧在国内造成的动荡以及美国总统特朗普工作进展艰难,欧元区政治面还算相对平静,这也被视为有利于风险较高的欧元区债券。

欧洲央行内部曾有两名高层德国决策官员不愿牺牲该国的利益。前任德国央行总裁韦伯及副总裁史塔克均反对欧洲央行采取的政策方向,但他们的主张终究未被采纳,反倒接连辞职下台。

欧洲央行一位经济学家周一表示,欧元区的投资者资金可能开始转回区内二线国家的风险较大资产,这是导致最近债券利差缩窄的一个重要原因。

**“不惜一切代价”**

不过利差大幅缩窄,也加剧了一旦欧洲央行退出量化宽松计划细节浮出水面后利差更激烈飙升的风险。

欧元区的前一次生存危机,促使德拉吉于2012年7月26日在伦敦发表了如今家喻户晓的演说,他当时表示欧洲央行将“不惜一切代价保护欧元。相信我,这就够了。”

上周四位直接知情消息人士指出,欧洲央行决策高层认为,10月是决定资产购买计划命运的最可能时机。

当时,较比10年期德国公债,意大利、西班牙、葡萄牙和希腊公债利差分别为540个基点、逾600个基点、近1,000个基点和近3,000个基点。有关这些国家当中有的可能即将脱离欧元区的传闻甚嚣尘上,拖累欧元区市场整体走跌。

预计欧洲央行削减刺激计划后欧元区二线国家公债将遭遇抛售的理由仍未改变。欧元区二线国家的经济不及评级较高的其他成员国,他们的债券发行量较高,政治动荡风险较大,尤其是意大利。

接着德拉吉挺身而出,然后欧元区就无可争议地得救了--从欧元区政治面、银行业、金融市场、经济,以及货币和财政政策观之皆然。

“如果你看下基本面--欧元区二线国家的债券发行情况和政治风险--就会发现一旦欧洲央行这样的重要参与者退出,所有这些因素都将产生影响,”北欧联合银行首席策略师Jan von Gerich表示。

当时欧洲央行的非常规政策倾巢而出,包括负利率、规模以万亿欧元计的主权债购买计划、为欧元区19个国家的银行业提供数千亿欧元的廉价贷款。当时意大利银行业也是主要受益者。

摩根大通资产管理的Stealy称,削减刺激计划的担忧以及即将到来的意大利大选,是他为何对欧元区二线国家债券持中性立场的原因。

六年过去了,目前欧洲央行正准备在尽可能让市场受到最小干扰的前提下,让这些危机时期的政策顺利退场。退场的程序预计最快也要到今年晚些时候才会启动,而且无论如何都要耗费几年时间才能完成。

欧洲央行的购债计划已经帮助压低欧元区借贷成本,而且一直是市场动剧烈波动时的一个缓冲,例如去年英国退欧公投之后。

但意大利眼下的政治僵局几乎肯定会造成延后,也许会是很长一段时间。也有可能会促使欧洲央行采取更多甚至尚未决定的应急措施。

当欧洲央行拿出削减刺激政策的计划时,投资者对欧元区二线国家公债的胃纳将迎来真正的考验。

消息人士周二表示,意大利可能最早在7月份再次举行大选,此前该国总统选定的总理人选即便只是作为过渡政府的领导,也未能获得主要政党支持。

“对我来说,形势让人感觉不对,”荷银证券的Kim Liu称。“从长期来说,如果欧洲央行退出市场...公债收益率之差将扩大,只是被推后了而已。”

大选料将成为关乎意大利在欧元区和欧洲所处地位和角色的争战。意大利是欧元区第三大经济体,且是全球第三大公债市场,投资者担忧该国未来可能退出欧元区,因此纷纷抛售意大利资产和欧元。

欧洲央行实施量化宽松期间,欧元区二线国家公债与德国公债收益率之差图表:reut.rs/2h1ExbG

有关意大利下一届政府的组成、重新大选、债信评级机构以及欧洲央行和欧元区领导人将采取怎样的应对行动,所有的这一切都极其难以预测。鉴于此,投资者自然会选择先行动再问问题,赶紧抛售意大利资产。

编译 张涛/侯雪苹/李爽/许娜;审校 于春红/蔡美珍/艾茂林/李春喜

不过,最终的一切问题都将归结为他们是否认为意大利陷入破产,将会违约并退出欧元区,甚至欧洲央行是否将准许欧元区分崩离析。当然,一切皆有可能。但至少在目前,这些问题的答案必须是“否”。

编译 刘秀红/王灿/龚芳/陈宗琦/孙茉莉; 审校 戴素萍/艾茂林/王琛/高琦

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